上市公司造假被查，公司本身往往已是空壳——罚款罚不动、赔偿赔不起，真正拿了好处的大股东藏在幕后。2019 年证券法修订专门引入「追首恶」思路：不给「公司担责、老板隐身」留空间。搜「控股股东指使造假怎么办」「实控人要赔股民的钱吗」的读者，需要的是一张完整的责任地图：行政的、民事的、程序上的各在哪个条文。这篇以第二十四条、第一百八十一条为锚，把追首恶的链条一次串起来。
先看这三个要点
- 欺诈发行可以「责令买回」：股票发行文件隐瞒重要事实或编造重大虚假内容、已发行并上市的，证监会可以责令发行人回购证券，或者责令负有责任的控股股东、实际控制人买回证券——股民的股票由造假推手按价收回（证券法第二十四条第二款）。
- 组织指使单独立罚：发行人欺诈发行的，控股股东、实控人组织、指使的，没收违法所得并处违法所得百分之十以上一倍以下罚款；没有违法所得或不足二千万的，处二百万以上二千万元以下（第一百八十一条第二款）。
- 民事连带同样点名：虚假陈述造成投资者损失的，控股股东、实控人与发行人连带赔偿，须自证无过错才能免责（第八十五条）——行政罚完，民事接着追。
一、条文原文
- 《中华人民共和国证券法》第二十四条
- 国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门对已作出的证券发行注册的决定，发现不符合法定条件或者法定程序，尚未发行证券的，应当予以撤销，停止发行。已经发行尚未上市的，撤销发行注册决定，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还证券持有人；发行人的控股股东、实际控制人以及保荐人，应当与发行人承担连带责任，但是能够证明自己没有过错的除外。
- 股票的发行人在招股说明书等证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，已经发行并上市的，国务院证券监督管理机构可以责令发行人回购证券，或者责令负有责任的控股股东、实际控制人买回证券。
- 《中华人民共和国证券法》第一百八十一条
- 发行人在其公告的证券发行文件中隐瞒重要事实或者编造重大虚假内容，尚未发行证券的，处以二百万元以上二千万元以下的罚款；已经发行证券的，处以非法所募资金金额百分之十以上一倍以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以一百万元以上一千万元以下的罚款。
- 发行人的控股股东、实际控制人组织、指使从事前款违法行为的，没收违法所得，并处以违法所得百分之十以上一倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足二千万元的，处以二百万元以上二千万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员，处以一百万元以上一千万元以下的罚款。
二、责任要件对照
| 要件 | 内容 | 举证要点 |
|---|---|---|
| 造假事实 | 发行文件隐瞒重要事实、编造重大虚假内容 | 招股说明书、问询回复与真实情况的比对 |
| 组织指使 | 控股股东、实控人组织、指使违法行为 | 决策会议记录、资金指令、人事安排证据 |
| 责令买回 | 已上市欺诈发行：责令发行人回购或责令负有责任的控股股东实控人买回 | 责令决定、回购买回方案 |
| 行政罚款 | 组织指使的：没收违法所得＋百分之十至一倍罚款 | 违法所得认定、减持套现记录 |
| 民事连带 | 虚假陈述损失由控股股东实控人与发行人连带赔偿 | 投资者损失、实控人无过错举证不能 |
| 未上市情形 | 已发行未上市：撤销注册、返还本息，控股股东实控人保荐人连带 | 返还方案、连带责任落实 |
三、追首恶的四条通道
通道一：责令回购、买回（第二十四条第二款）。欺诈发行已经上市的，证监会可以责令发行人回购证券，或者直接责令负有责任的控股股东、实控人买回证券——这条设计的巧妙之处在于绕开空壳：公司没钱，那就让掏空公司的人自己按价把股票买回去。对投资者来说，这提供了一条不经过漫长诉讼的退出通道；对实控人来说，等于造假发行的收益连本带利吐出来。
通道二：行政罚款单列组织指使者（第一百八十一条第二款）。第一款罚发行人和责任人员，第二款专门罚组织、指使的控股股东实控人——没收违法所得、百分之十以上一倍以下罚款，无违法所得或不足二千万的处二百万到二千万。注意「组织、指使」四个字的认定空间：拍板定方案、授意做假账、安排资金腾挪，都可以构成组织指使；实控人不能靠「没亲自签字」脱身。
通道三：虚假陈述民事连带（第八十五条）。信披造假给投资者造成损失的，控股股东、实控人与发行人连带赔偿，且举证责任倒置——他们要自证无过错，证明不了的按份连带。民事赔偿是金额最大、最持久的账单：罚款有顶，赔偿按投资者实际损失算，几万名投资者的损失加起来远超罚款规模。
通道四：信披违规罚款的组织指使条款（第一百九十七条）。不仅欺诈发行，上市后的定期报告造假、重大遗漏，控股股东实控人组织指使或隐瞒相关事项的，也单独立罚，两档分别最高五百万元和一千万元。四条通道覆盖「发行环节造假」和「上市后造假」两种场景。
四条通道一张图看完。第一通道「责令买回」（第二十四条第二款）：针对欺诈发行已上市的，证监会责令发行人回购或责令负有责任的控股股东实控人买回——投资者最快的退出通道；第二通道「行政罚款」（第一百八十一条第二款、第一百九十七条）：组织指使欺诈发行或信披违规的，没收违法所得加倍数或区间罚款——行政责任的主体落点；第三通道「民事连带」（第八十五条）：虚假陈述损失由控股股东实控人与发行人连带赔偿，自证无过错才能免责——金额最大的账单；第四通道「投资者保护机构的持股代位诉讼」（第九十四条第三款）：实控人侵犯公司权益的，保护机构持股即可起诉，追回的钱归公司——公司利益受损时的公益通道。四条通道分别解决「股票退给我」「罚你的款」「赔我的损失」「还公司的钱」四件事，互不替代、可以并行——投资者按需选择，监管按责推进，这就是追首恶的完整版图。
四、边界与例外
- 边界一：「负有责任」是买回令的前提。责令控股股东实控人买回的前提是其对造假负有责任，无责任的大小股东不在此列；责令决定的范围由监管认定。
- 边界二：连带是「可以自证无过错」的连带。被牵进名单的亲属股东、纯财务投资人，能证明不知情、未参与的，民事上可免责——追首恶追的是真首恶，不是把所有股东一网打尽。
- 误区一：「公司罚款了，实控人就安全了」。恰恰相反，2019 年修法后的罚款、买回、连带赔偿三通道都是对准实控人的，公司只是第一顺位。
- 误区二：「民事赔偿等判决，股价跌了也没事」。连带赔偿之外还有责令买回的行政通道，两者并行；实控人等诉讼期间的减持、资产转移会被限制和追索。
- 不适用：与造假无关的正常经营决策失误；已经过核查确认无责任的小股东——责任承担始终与「组织、指使、负有责任」挂钩。
五、常见疑问快答
问：实控人没在造假文件上签字，能算组织指使吗？ 签字不是唯一证据。决策会议记录、资金调度指令、对财务负责人的施压安排、造假收益的流向，都能构成「组织、指使」的认定基础；民事连带里举证责任还在实控人一侧——他们要自证无过错，说不清签字之外自己干了什么，责任就落下来。
问：责令买回的价格怎么定，股民会吃亏吗？ 买回价格按监管决定与方案确定，通常围绕发行价加算利息或市场基准价设计，与欺诈发行给投资者造成的「买贵了」损失对应。符合条件的投资者按公告申报，这是不经过诉讼就能拿回本金的通道，出现该程序时优先评估参与。
问：实控人把股份转到亲属名下，责任就转移了吗？ 不会。行政责任与民事责任追的是行为人，股份代持、亲属转持对抗不了组织指使的认定；转移资产还可能构成拒绝配合甚至妨害。执行阶段法院可以追索其名下及实际控制的财产，代持关系在调查中很容易被资金流水戳穿。
问：追首恶和起诉公司，投资者要选一个吗？ 不用选，一起告。发行人是第一责任主体，控股股东、实控人列为共同被告主张连带；执行阶段谁的财产可供执行就执行谁。只告公司、漏掉实控人的教训在实践中反复出现——公司判赔了却执行不到钱，再回头追加被告，时效和成本都是问题。
六、实操建议
- 投资者拉名单时把实控人列进去：起诉不要只告上市公司，把控股股东、实控人列为共同被告，主张连带赔偿——执行阶段这一步价值千金；
- 关注责令买回的动态：欺诈发行案件里盯紧监管是否启动责令回购、买回程序，这是比诉讼更快的退出路径，符合区间条件的按要求申报；
- 实控人一方尽早止损：组织指使的认定一旦成立，行政处罚、民事连带、买回令三箭齐发，最好的策略是在调查初期配合整改、主动赔偿换取从宽；
- 公司治理层面切断「指使」通道：董事会、审计委员会对实控人的资金调度、关联交易、账务指令保留完整书面记录，既是合规防线，也是日后切割无责任的证据。
站内《虚假陈述连带责任：董监高、保荐人、承销商跟着赔，自证无过错才免责》《虚假陈述索赔：谁能告、赔多少、时效多久》《先行赔付：造假东窗事发，券商先掏钱赔》对连带责任网与索赔路径有专文，可对照使用。
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一句话总结：追首恶是 2019 年证券法的鲜明态度——实控人组织指使造假，行政上有责令买回和没收违法所得加一倍罚款，民事上与发行人连带赔偿且要自证无过错；公司是壳，掏壳的人才是账单的最终收件人。
以上内容为一般性法律知识介绍，不构成正式法律意见。具体案件请结合处罚决定与责任证据，咨询执业律师后主张。